Финансовые показатели крупнейших российских компаний ухудшаются, хотя выручка в среднем не падает. Исследование АКРА по топ-50 публичным нефинансовым эмитентам показывает резкий рост процентной нагрузки, снижение маржинальности и ухудшение показателей обслуживания долга. При этом запас прочности пока остается «комфортным», но стоимость ошибок в стратегии финансирования и инвестиций стремительно растет.
Диагноз от АКРА: рост долга и падение маржи
Агентство АКРА фиксирует сразу несколько тревожных тенденций в выборке крупнейших компаний реального сектора:
-
Процентные платежи «съедают» все большую часть выручки.
Отношение процентных платежей к выручке выросло до 7,5% в первом полугодии 2025 г. против 5,2% в среднем за 2024 г. и 3,5% в 2023 г. -
Маржа чистой прибыли устойчиво снижается.
С 2021 г. показатель находится в нисходящем тренде: в первом полугодии 2025 г. маржа опустилась до 8,4% после 9,6% в 2024 г. и 10% в 2023 г. -
Долговая нагрузка растет, но пока далека от пиков.
Отношение общего долга к операционному денежному потоку (до чистых процентов и налогов) стало 2,1х в 2024–2025 гг. против 1,5х в 2022 г. и 1,9х в 2023 г., оставаясь ниже кризисных 2,7×2020 г. -
Рентабельность операционного денежного потока сокращается.
В первом полугодии 2025 г. она снизилась до 23% после 24% в 2024 г., тогда как в 2021–2023 гг. превышала 26%. -
Покрытие процентных платежей ухудшается особенно быстро.
Отношение операционного денежного потока к процентным платежам упало до 3,1х в первом полугодии 2025 г. против 4,7х в 2024 г. и 7,5х в 2023 г.
В совокупности это означает, что у компаний меньше «подушки» для обслуживания долга в случае нового ухудшения макроусловий или шока по выручке.
Парадокс стабильной выручки: где спрятаны риски
На первый взгляд, общая картина не выглядит драматичной. По оценке АКРА, совокупная выручка топ-50 компаний в первом полугодии 2025 г. составила 34,8 трлн руб. — столько же, сколько годом ранее. Даже ухудшение макроэкономических условий не привело к падению выручки по выборке в целом.
Однако под этой «стабильностью» скрывается перераспределение нагрузки:
-
Экспортно-ориентированные отрасли теряют доходы.
У компаний нефтегазового сектора выручка сократилась на 11%, у металлургов — на 3,8%. Причины — нисходящая траектория мировых цен на нефть и металлопродукцию, а также санкционное давление. -
Реальный сектор в целом сталкивается с удорожанием ресурсов.
Аналитики отмечают рост затрат на оплату труда, подорожание сырья и комплектующих, усложнение логистических цепочек и перегруженность транспортной инфраструктуры, прежде всего на Дальнем Востоке, а также удорожание трансграничных платежей.
Фактически, даже при устойчивой выручке по выборке суммарное давление издержек и высоких ставок приводит к сжатию прибыли и росту долговой нагрузки.
Что говорит ЦБ и отраслевые эксперты
Оценки АКРА подтверждаются и регулятором. Банк России фиксировал ухудшение финансового состояния 78 крупнейших компаний в 2024 г. на фоне роста себестоимости, снижения рентабельности продаж и удорожания обслуживания кредитов. Агрегированный показатель «чистый долг / EBITDA» по этой группе достиг 1,6 — максимума за десять лет, если не считать пандемийный 2020 г. с уровнем 2. Количество проблемных компаний (с коэффициентом покрытия процентов операционной прибылью меньше 1) выросло к концу 2024 г. более чем вдвое — с шести до 13.
Эксперты, опрошенные в рамках исследования, указывают:
-
Процентная нагрузка на реальный сектор действительно существенно возросла.
По оценке Александра Широва (Институт народнохозяйственного прогнозирования РАН), в наибольшей зоне риска — промышленность, ориентированная на частный спрос. Торговля чувствует себя лучше, а компании с оборонным заказом рассчитывают на адресную поддержку государства. -
Растет доля предприятий с критическим уровнем процентных платежей.
По расчётам ЦМАКП, доля проблемных компаний в реальном секторе (где нагрузка процентов на прибыль находится на рискованном уровне) к концу 2025 г. выросла до 38–39% против примерно 20% в начале года. Особенно уязвимы добыча полезных ископаемых и металлургия: укрепление рубля и рост издержек резко снизили их рентабельность.
Получается, что пока в среднем по выборке показатели остаются «терпимыми», внутри реального сектора происходит концентрация рисков в отдельных сегментах — прежде всего экспортных.
Процентная ставка: от шока к затяжному давлению
Ключевой фактор ухудшения — дорогие деньги.
С октября 2024 г. по июнь 2025 г. ключевая ставка находилась на уровне 21% годовых, после чего началось постепенное смягчение: к октябрю ставка снизилась до 16,5%. На 2025 г. АКРА прогнозирует средний уровень ключевой ставки около 19% (против 17,6% в 2024 г.).
Но даже при снижении ключевой ставки эффективная стоимость заемных ресурсов будет снижаться с лагом. Причины:
-
значительный объем долгосрочных кредитов по фиксированным ставкам;
-
наличие валютных заимствований с более низкой номинальной ставкой, но повышенными нефинансовыми рисками;
-
дополнительные комиссии и сопутствующие расходы по кредитным продуктам.
В результате, по оценкам АКРА, процентная нагрузка сохранится на высоком уровне во второй половине 2025 г. и начале 2026 г., ухудшая показатели долговой нагрузки и обслуживания долга даже на фоне смягчения денежно-кредитной политики.
Насколько велика системная угроза
С одной стороны, показатели долговой нагрузки и покрытия процентов пока далеки от критических уровней 2020 г. Это позволяет говорить о сохранении приемлемого уровня финансовой устойчивости крупнейших компаний в среднем по выборке.
С другой — эксперты предупреждают о нескольких значимых рисках:
-
Риск «ползучей» деградации балансов.
Если высокие ставки сохранятся, компании будут вынуждены рефинансировать старые кредиты под более дорогие, что может постепенно вымывать прибыль и усиливать долговую нагрузку. -
Селективный удар по капиталоемким и экспортным отраслям.
Именно там совмещаются высокая потребность в заемном финансировании, чувствительность к логистике и санкциям и волатильность мировых цен. -
Сокращение инвестиций в рост и инфраструктуру.
При высоких ставках и падающей марже инвестиционные проекты в логистике, модернизации производств и цифровизации цепочек поставок становятся менее привлекательными. Это ухудшает потенциал будущего роста.
Иначе говоря, проблема пока не носит характера немедленного кризиса, но создает долгосрочный риск недоинвестирования и снижения конкурентоспособности реального сектора.
Что может поддержать реальный сектор
АКРА и эксперты указывают несколько направлений, способных смягчить давление:
-
Дальнейшее смягчение денежно-кредитной политики.
Понижение ключевой ставки, пусть и с лагом, снизит стоимость заимствований и облегчит обслуживание долга. -
Макропруденциальные лимиты для сдерживания избыточного спроса на кредиты.
Это может перераспределить кредитные ресурсы в пользу более устойчивых заемщиков и снизить системные риски. -
Поддержка через экономический рост.
По мнению Александра Широва, решить проблему можно только комбинацией высоких темпов роста ВВП и удешевления кредитов. Минэкономразвития прогнозирует рост ВВП в 2026 г. на уровне 1,3%, но эксперт ожидает более благоприятную ситуацию в реальном секторе по сравнению со вторым полугодием 2025 г.
В любом случае компании не могут полагаться исключительно на макроэкономику — им нужно адаптировать собственные финансовые и операционные стратегии.
Выводы для корпоративного управления и логистики
Для советов директоров, финансовых директоров и руководителей по логистике из отраслей с высокой долговой и капиталоемкостью ключевые выводы выглядят так:
-
Пересмотр структуры долга.
Увеличение доли долгосрочных заимствований, синдицированных кредитов и инструментов с более предсказуемой ставкой может снизить чувствительность к краткосрочным колебаниям ключевой ставки. -
Фокус на операционном денежном потоке, а не только на выручке.
В условиях роста процентных расходов именно устойчивость операционного cash flow определяет запас прочности компании. -
Стресс-тестирование инвестиционных и логистических проектов.
Крупные проекты в инфраструктуре, транспортной и складской логистике, МТО и импортозамещении требуют перерасчета NPV/IRR под сценарии высоких ставок и возможного снижения экспортной выручки. -
Оптимизация цепочек поставок как фактор финансовой устойчивости.
Удорожание логистики и перегрузка инфраструктуры напрямую влияют на себестоимость. Четко выстроенные маршруты, диверсификация направлений, работа с «узкими местами» и цифровизация могут частично компенсировать рост стоимости капитала. -
Усиление диалога с кредиторами и государством.
Прозрачность финансовых планов, готовность к совместному управлению рисками и участие в отраслевых программах поддержки позволяют улучшить условия финансирования и доступ к ресурсам.
Заключение
Исследование АКРА показывает: российский реальный сектор вошел в фазу, когда дорогие деньги и рост издержек постепенно подтачивают даже крупнейшие компании, не вызывая пока острого кризиса, но снижая запас прочности и ограничивая инвестиционные возможности.
Для управленцев это сигнал переходить от тактики «переждать высокий цикл ставок» к активному управлению структурой долга, операционной эффективностью и инвестиционным портфелем. От того, насколько быстро и качественно компании адаптируют свои стратегии, будет зависеть, превратится ли нынешнее давление в точку роста или в затяжной фактор ослабления конкурентных позиций российского бизнеса на горизонте 2026–2028 гг.
